分化将加深 逻辑恐逆转 中西部城投债存在价值重估机会

  国庆长假后首个交易日,债券市场成交清淡,城投类债券波动不大。长假期间,《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》公开发布,标志着我国地方政府性债务管理的完整制度框架基本建成。分析人士指出,《意见》的内容对城投债的影响总体偏正面,但由于部分存量城投债可能与政府债务“脱钩”,存量城投债的内部分化预计将加剧。与此同时,《意见》强调了政府债务预警的重要性,地方债务状况或将取代地方财政实力,成为投资者未来甄选城投债的重要指标。

  《意见》影响总体偏正面

  10月2日,国务院公开发布《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(下文简称“《意见》”),标志着我国地方政府性债务管理的完整制度框架基本建成。《意见》总体思路与《预算法》修订、“国发18号文”、地方债试点自发自还等一脉相承,即规范地方政府举债融资,降低增量债务融资成本,化解存量债务风险,对市场现有城投债的影响总体偏正面。

  国泰君安证券报告指出,在规范地方政府新增融资方面,《意见》提出“疏堵结合”、“修明渠、堵暗道”,有助于降低增量债务融资成本和存量债务周转压力。同时,基于规范增量与化解存量之间存在的内在矛盾,《意见》明确了“防范风险”、“稳步推进”的原则,要求“牢牢守住不发生区域性系统性风险的底线”、“妥善处理存量债务”。该报告认为,《意见》对整体城投债的影响是偏积极和正面的。光大证券报告亦认为,美高梅娱乐网址政府严控地方政府债务系统性风险并以地方政府债来置换部分城投债的思路越来越清晰,这部分城投债的利率品属性将得到强化,从而有利于整个城投债市场利率中枢的下行。

  此外,兴业证券、海通证券的点评报告不约而同地提到,《意见》明确要求剥离融资平台的政府融资功能,融资平台不能新增政府债务,意味着存量城投债未来将会愈加稀缺。

  过去十来个月,城投债板块上演了波澜壮阔的牛市行情。在规范地方政府举债融资的大背景下,低风险和稀缺性正是城投债的主要卖点。从《意见》的主要内容来看,基本印证了市场看好城投债的逻辑。

  信用利差将拉开

  值得注意的是,《意见》提出对地方政府性债务存量进行甄别、分类。其中,对地方政府及其部门举借的债务,纳入一般债务和专项债务;对企事业单位举借的债务,凡属于政府应当偿还的债务,纳入一般债务和专项债务;对甄别后纳入预算管理的地方政府存量债务,各地区可申请发行地方政府债券置换。言下之意,对于企事业单位(含融资平台)举借的、不属于政府应当偿还的债务,则不纳入预算管理体系,相应的债务偿还可能得不到地方政府的支撑。

  这意味着,存量城投债的置换是有“选择性”的。光大证券就此认为,未来不符合《意见》条件的存量城投债的信用利差将会拉开,从而加大城投债的分化。方正证券报告也认为,《意见》的发布将使得城投债内部继续分化,公益性项目平台将受益,而城投平台的经营性项目将实现市场化融资,相应的债券利差存在上升风险。

  此外,光大证券指出,过去市场在选择城投债时,更加看重发行人的GDP和财政收入,但《意见》强调了政府债务预警的重要性,预计未来地方债务状况会成为投资者的另一重要参考。

  国泰君安进一步提出,目前东部与中西部地区城投债表现分化的逻辑在于,东部财力较强的地区尽管债务负担更重,但由于周转能力更强以及外部融资资源更多,周转风险相对较小;中西部财力较弱的地区,尽管债务负担更轻,但由于财政收入规模小从而周转能力更弱,以及外部融资资源更为有限,风险相对更大。而在新形势下,这一逻辑可能出现逆转。未来部分东部债务负担重地区的城投债有边缘化的风险,而部分虽然财力弱但政府债务负担轻的中西部城投债可能存在价值重估机会。

  从盘面上看,长假后首日,债券市场成交尚未恢复常态,8日当天银行间市场城投债鲜有交易,交易所企业债则涨跌互现,《意见》的影响尚未得到充分的体现。

编辑:张勤峰  来源:中国证券报     美高梅娱乐:2014年10月09日 10:10
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