引入外部评级机制 为私募债市场“护航”

  2011年以来,继银行间债券市场率先推出非公开定向债务融资工具之后,交易所市场陆续出台中小企业私募债券业务试点办法和业务指引,私募债券逐渐在债务资本市场中崭露头角。然而步入2014年,在宏观经济增速放缓的背景下,私募债逐渐成为市场各方普遍关注的风险高发区,特别是中小企业私募债市场先后出现了多起信用违约风险事件。

  中债资信评估有限企业日前发布的研究报告认为,长期来看,妥善解决我国中小企业融资难、融资贵等问题需要依托债券市场的力量,而私募债凭借公开披露信息少、综合融资成本低等优势将是重要的融资工具。在此过程中,完善的风险管控体系是实现市场化融资的前提和基础,信用评级作为解决信息不对称、揭示信用风险、提供定价参考的重要机制安排,可为私募债券市场的健康发展提供有力支撑。

  资料显示,截至2014年8月,非公开定向债务融资工具(PPN)累计发行106只,发行金额1518.68亿元。中小企业私募债供给发行617只,发行金额812.13亿元。从发行主体来看,非公开定向债务融资工具虽无债项评级,但其发行人大多具有公开发债经验,有主体评级的比例高达92.5%,其中AAA有41只,AA(含)以上有96只。相比之下,中小企业私募债发行主体以中小企业为主,民营企业占比近1/2,其中,发债主体级别在AA及以上仅8只,主体评级在A级以上(含A)的也仅有46只。从债项级别来看,AAA级为1只,AA级(含)以上95只,发行人整体信用资质不高。根据统计,四季度到期回售的私募债数量高达51只,规模合计62亿元。在集中兑付的高峰期,交易所私募债信用风险集中爆发的风险较高。

  “与公募债券将信用评级作为发行要件不同,我国在设计私募发行制度之初参考国际经验并未对信用评级做出强制性安排。但与国外相比,我国私募债市场起步较晚,发展较快,面临的市场环境不尽相同。结合私募债的市场特征和我国近几年的探索实践经验来看,有必要进一步发挥信用评级制度的作用。”中债资信报告表示。

  首先,私募债发行人信用资质较低、债券结构设计复杂的市场特征对于信用风险管理具有较高的要求,而信用评级不失为投资者风险管理的重要工具之一。与标准化、同质化的公开发行方式相比,私募发行由于面向具有较高风险承担能力的机构投资者,具有较强的协议约束便利,综合融资成本较低,所以更适合风险较高的企业融资。

  从国外来看,美国私募债发行人AAA级的占比不及1%,而投资级(BBB级及以上)的占比仅为26.7%,投机级(BBB级及以下)的高达53.5%,19.8%的发行人未评级。上述特征在一定程度上说明私募债券具有相对较高的潜在违约风险,投资者对于信用风险揭示、规避、控制等方面的需求较为迫切。同时,基于私募债的市场特征,投资者从控制风险和提高收益的角度普遍会对私募债券的结构提出各类个性化要求。从国外来看,美国、欧盟等私募债券市场中大部分产品为含权债券。我国银行间债券市场也已出现包含回售条款的含权类产品,而交易所市场亦鼓励中小企业私募债中设置认股权或可转股等条款。选择权的引入可能对债券偿还能力产生较大影响,引入信用评级能够有助于投资者对发行人风险有更全面客观的认识,增加信息可得性,降低投资风险。

  其次,在近年来违约风险逐步常态化的背景下,急需发挥评级在揭示私募债尤其是中小企业私募债信用风险方面的作用,促进私募债市场的良性健康发展。近几年,随着债券市场体量的扩大和投资人结构的多元化,发行主体的信用中枢逐步下移,加之当前经济增速放缓,债券市场的信用风险在持续积累和暴露。就私募债而言,银行间市场的非公开定向债务融资工具在加速扩容的同时其发行主体资质正逐步向中低等级延伸;而以推动中小企业私募债为主的交易所市场,其层次定位更直接导致发行群体的潜在违约风险明显高于传统发债主体。今年以来,交易所市场中小企业私募债券信用风险事件频发。而从存续私募债的到期/回售分布来看,私募债将迈入集中兑付高峰期,可以预计后续私募债信用事件集中爆发的风险较高。在此背景下,可以积极发挥信用评级在风险跟踪、监测和揭示方面的作用,促进私募债市场平稳健康发展。

  再次,私募债流动性匮乏和定价机制不完善制约着市场扩容,也难以实现转售,而引入信用评级可以部分解决上述问题。现阶段,我国私募债市场交易量较小,活跃程度低,大部分投资人购买之后选择持有到期,这对投资者的吸引力也偏弱。同时,从规范投资行为和防范投资风险的角度考虑,监管部门和投资机构往往将信用评级作为投资风险控制、风险资本计算等方面的重要依据。缺乏信用等级的私募债无法进入上述投资者的资产组合范畴,而二级市场交易流通不畅反过来增加了私募债的发行难度,影响到市场的扩容。作为放松管制的突破口,私募市场可通过配套建立风险分担和市场约束机制以达到债券市场风险由市场主体自主判断、自我承担的内生稳定,而建立市场约束机制的关键就是要建立完善的信息披露和信用评级机制等市场化运行机制。对于私募债券来说,其核心风险在于信用风险和流动性风险,信用评级是其债券价格的重要参数,独立、公允、投资人认可度高的评级结果作为衡量信用风险的第三方量化标准,可以为私募债券市场化定价提供参考,助力流动性提升。

  总体来看,信用评级作为信用风险管理的市场化机制将扮演越来越重要的角色。私募债发行人信用资质较低、债券结构设计复杂的市场特征更是对评级提出较为迫切的要求。虽然私募发行并不强制评级,但机构投资者对私募债券独立、客观、公正的评级存在实际需求。引入信用评级机制有利于促进私募债的扩容。同时,在私募债中有选择地引入信用评级也有助于扶持本土评级行业加快发展,对于我国债券市场基础制度建设同样具有十分重要的战略意义。


  信用评级作为信用风险管理的市场化机制扮演着越来越重要的角色,而私募债发行人信用资质较低、债券结构设计复杂的市场特征更是对评级提出迫切的要求。虽然私募发行并不强制评级,但机构投资者对私募债券独立、客观、公正的评级存在实际需求。引入信用评级机制有利于促进私募债的扩容。

  交易所私募债发行状况

  表1 我国私募债主体级别分布

主体评级                  AAA    AA+    AA    AA-    A+    A    A-    BBB+    BBB    BBB-及以下    合计

银行间支数(106支)    41      29      26    2                                                                      98

交易所支数(617支)              1        7      14      15    9    18    4          8        3                79

  表2 交易所私募债债项等级分布

债项评级    AAA    AA+    AA    AA-    A+    合计

支数        1        13      81    22      5      122

  截止日期:2014年9月23日

  图表制作:高国华

编辑:高国华  来源:金融时报     美高梅娱乐:2014年09月29日 15:09
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